Gaststar-Special-Oktober 2018 #3: Wie können Value Investoren Philip Fisher’s Investment Grundlagen anwenden? (von Value Investing Chronicle)

Servus miteinander,

mittlerweile befinden wir uns schon in der zweiten Halbzeit des „Bavarian Value Gaststar-Special-Oktober 2018“ und die Gäste gehören weiterhin zum Besten was die deutschsprachige Finanzblogszene zu bieten hat. Unser heutiger Gaststar ist:

 

Alexander Kelm von Value Investing Chronicle

 

[Viel Spaß beim Lesen wünschen euch Andi & Dani!]

 

 

Wie können Value Investoren Philip Fisher’s Investment Grundlagen anwenden?

 

Ich las zuerst Philip A. Fishers klassisches Buch über das Investieren vor einigen Jahren, nachdem ich zuerst alles von Benjamin Graham und Warren Buffett gelesen hatte. Ich habe „Die Profi-Investment-Strategie“ hauptsächlich wegen eines Zitats von Warren Buffett auf dem Cover meines Exemplars gekauft. Dieses Zitat trägt eine starke Aussagekraft: „Ich bin ein begeisterter Leser der Profi-Investment-Strategie und kann sie nur jedem empfehlen. – Warren Buffett“. Faszinierend ist, dass der von Fisher beschriebene Investmentansatz auf den ersten Blick so gegensätzlich zu Benjamin Grahams Ansatz ist, wie man es sich nur vorstellen kann. Wenn Graham als der Vater von Value Investing bekannt ist, wird Fisher ebenso als der Vater von Growth Investing anerkannt. Ich glaube, dass die Kombination beider Ansätze für das erstaunliche Wachstum von Berkshire Hathaway in den letzten vier Jahrzehnten verantwortlich war.

„Die Profi-Investment-Strategie“ wurde 1958 veröffentlicht, etwa ein Jahrzehnt nachdem Benjamin Graham „Intelligent Investieren“ veröffentlicht hatte. Beide Männer hatten die Jahre der Großen Depression erlebt und schlugen detaillierte Systeme für Anleger vor, um die substanziellen Erträge ausgewählter Titel zu erzielen und gleichzeitig die Fallstricke zu vermeiden, die zu einem dauerhaften Kapitalverlust führen können. Es gab jedoch erhebliche Unterschiede in der Herangehensweise.

Während Grahams Ratschlag für den aktiven Investor sich auf die Sicherung von Beteiligungen an Unternehmen mit gut fundierter Erfolgsbilanz im Allgemeinen zu niedrigen Bewertungen verließ, war Fisher viel offener gegenüber dem Konzept wirklich herausragende Unternehmen zu suchen und war hierfür bereit höhere Bewertungen zu zahlen um viel höhere Renditen zu erzielen.

Fisher glaubte auch an das, was er als „Scuttlebutt“ (Gerücht) bezeichnete. Scuttlebutt beinhaltet im Wesentlichen die Suche nach Informationen über ein Unternehmen sowohl aus veröffentlichten Quellen als auch durch die „Business Grapevine“ (Gerüchteküche).

Indem man bei einer potenziellen Investition mit dem Management, Konkurrenten, Lieferanten und Kunden spricht, kann man oft eine Sichtweise des Geschäftsmodells abbilden, die eine reine quantitative Analyse nicht aufdecken könnte.

In den letzten Jahren ist es schwieriger geworden mit der Unternehmensleitung Kontakt aufzunehmen und zwar vor allen Dingen hinsichtlich der Umsetzung der „Regelung zur Offenlegungspflicht für Unternehmen“ und anderen Maßnahmen zur gleichzeitigen Offenlegung aller relevanten Fakten.

Der wichtigste Punkt von Fisher ist jedoch immer noch dahingehend gültig, dass er über die Zahlen hinausgeht, um ein besseres Verständnis für die Art eines Unternehmens zu erhalten.

 

Checklisten für bessere Entscheidungsfindungen

 

Fisher widmet den Großteil seines Buches praktischen Checklisten, die Investoren zur Analyse eines Unternehmens verwenden können. Viele von diesen sind in der Tat quantitativ, wie zum Beispiel eine Untersuchung, ob ein Geschäftsmodell eine lohnende Gewinnspanne hat. Die meisten Punkte in seiner Liste sind jedoch eher qualitativ und konzentrieren sich auf Faktoren wie die Frage, ob das Management die richtigen Leute in Forschung und Entwicklung sowie die Qualität der Verkaufsorganisation und die Gesamtverwaltungstiefe und –integrität hat. Viele dieser Punkte sind sehr „zukunftsorientiert“ und sollen die Art von Wachstum messen, die ein Investor basierend auf qualitativen Faktoren abbilden kann.

Fisher bietet nicht nur Richtlinien für den Kauf an, sondern auch eine Antwort auf die Frage an, wann die Beteiligung verkauft werden sollte. Hierfür bietet er eine Reihe von wichtigen Hinweisen zu häufigen Fehlern, einschließlich übermäßiger Diversifizierung, Kauf von Werbeunternehmen (denke an die Dot-Com-Blase) unter Verwendung nachstehender Kriterien wie die „Sprache“ eines Jahresberichts und mehr.

Dieses Buch zeigt viele Unterschiede in der Herangehensweise zwischen Fisher und Graham. Aber ich würde sagen, dass der wichtigste Unterschied darin besteht, dass Fisher eher bereit war, in Unternehmen mit höheren Bewertungen und vielversprechenden Zukunftsperspektiven zu investieren, als es Graham gewesen wäre. Graham hat es im Allgemeinen vermieden das prognostizierte Wachstum „aufzugeben“ und verlangte Aufzeichnungen über die vergangene Performance sowie das Vorhandensein eines Buchwerts, bevor er Verpflichtungen eingegangen ist. Vielen Wachstumsaktien fehlt es an bedeutungsvollem materiellen Buchwert und ein großer Teil des Wertes, der mit solchen Unternehmen verbunden ist, liegt im Markenwert und anderen Formen des Goodwill.

 

Schau dir Candies an: Buffetts Wendepunkt-Investment

 

Laut Roger Lowensteins hervorragender Biographie von 1995 über Warren Buffett, „Die Geschichte eines amerikanischen Kapitalisten“ war der Kauf von See’s im Jahre 1971 keiner, den Buffett in einer solchen Situation normalerweise getätigt hätte. See’s Candies wurde für 30 Millionen Dollar angeboten und war kaum eine Investition nach der Graham-Methode.

Laut der letzten Buffett-Biografie „Warren Buffett -Das Leben ist wie ein Schneeball“ von Alice Schroeder hatte See’s zu dieser Zeit nur einen materiellen Wert von 5 Millionen Dollar. Berkshire-Aktionäre können Charlie Munger wahrscheinlich dafür danken, dass er Buffett davon überzeugt hat, diese Investition zu tätigen. Buffett stimmte schließlich einem Kauf von See’s in Höhe von 25 Millionen US-Dollar zu und begründete die Logik des Kaufs mit der Ertragskraft und dem Markenwert von See‘s. Die Bewertung betrug etwa das 11,4-fache des Gewinns.

Buffett war der Ansicht, dass See’s eine signifikante zusätzliche Preisgestaltungsmacht hatte, die nicht genutzt wurde und im Vergleich zu anderen Süßigkeiten wie Russell Stover zu Spitzenpreisen verkauft werden konnte.

In seinem jährlichen Aktionärsbrief 2007 zu See’s Candies hat Buffett folgendes gesagt:

“We bought See’s for $25 million when its sales were $30 million and pre-tax earnings were less than $5 million. The capital then required to conduct the business was $8 million. (Modest seasonal debt was also needed for a few months each year.) Consequently, the company was earning 60% pre-tax on invested capital. Two factors helped to minimize the funds required for operations. First, the product was sold for cash, and that eliminated accounts receivable. Second, the production and distribution cycle was short, which minimized inventories. Last year See’s sales were $383 million, and pre-tax profits were $82 million. The capital now required to run the business is $40 million. This means we have had to reinvest only $32 million since 1972 to handle the modest physical growth – and somewhat immodest financial growth – of the business. In the meantime pre-tax earnings have totaled $1.35 billion. All of that, except for the $32 million, has been sent to Berkshire (or, in the early years, to Blue Chip). After paying corporate taxes on the profits, we have used the rest to buy other attractive businesses.”

Klar ist das See’s Candies ein Unternehmen ist, das heute ein Vielfaches von dem wert ist, was für den Erwerb des Unternehmens im Jahr 1971 gezahlt wurde und es ist kein Geschäft, das ein hohes investiertes Kapital erfordert. Der Wert von See’s ist die Ertragskraft des Geschäfts und die Ertragskraft kommt nicht aus materiellem Eigenkapital. Es kommt aus immateriellen Vermögenswerten und insbesondere aus dem Markenwert des Unternehmens.

 

Praktische Anwendung der Fisher-Methode

 

Was können Value Investoren von Philip Fishers Buch und von Warren Buffetts Anwendung dieser Konzepte mitnehmen? Ich glaube, dass die Beweise überwältigend sind, dass der Kauf eines Unternehmens wie See‘s viel attraktiver ist als der Kauf von „Zigarrenstummel“ -Papieren, die quantitativ billig sind, aber entweder wertlos sind oder durchschnittliche Aussichten für die Zukunft bieten. Jedoch sollte jeder Investor, der höhere Renditen für immaterielle Vermögenswerte wie die Markenmacht anstrebt, in seiner Analyse sehr sicher sein, um nicht in die Art von gehypten Aktien zu investieren, vor denen Fisher warnt diese zu meiden. Kurz gesagt, es ist wichtig, dass Du deinen „Kompetenzkreis“ kennst, um zu vermeiden, dass Du für illusorisches Wachstum bezahlst und das Risiko eines dauerhaften Kapitalverlustes eingehst. Mit Grahams quantitativem Ansatz ist es viel weniger wahrscheinlich, dauerhaft Kapital zu verlieren, aber dieser Ansatz erfordert auch höhere Umsätze in Relation zu geringeren Renditechancen im Vergleich zu einer erfolgreichen Anwendung der Fisher-Methode.

 

 

Dieser Artikel wurde verfasst von Alexander Kelm von Value Investing Chronicle.

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