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Ausgabe #52: Ist der Schmuckhersteller Pandora ein dänisches Schnäppchen?

Pandora_Titelbild_2018
(Jessica Cross, Project52 – Week Nine: Pandora, CC BY 2.0)


Die Aktie von Pandora hat innerhalb eines Jahres in der Spitze knapp zwei Drittel ihres Wertes eingebüßt. Auch jetzt notiert sie immer noch um mehr als die Hälfte niedriger als zu ihren letztjährigen Höchstständen. Haben die Dänen wirklich derartig große Probleme, die so eine Entwicklung rechtfertigen?


Pandora – Kurzportrait

Pandora ist ein dänischer Schmuckhersteller und bezeichnet sich selbst als größte Schmuckmarke der Welt. Die Strategie des Unternehmens, welches 1982 vom Ehepaar Per und Winnie Enevoldsen in Kopenhagen gegründet wurde, ist es qualitativ hochwertigen Schmuck zu erschwinglichen Preisen anzubieten. Hierbei sind „Charms & Bracelets“ (Laut Wikipedia: „Ein Bettelarmband (englisch charm bracelet) ist ein Armband mit Kettengliedern, das am Handgelenk getragen wird und dazu dient, kleine Anhänger, Jou-Jous oder Charms genannt, einzuhängen.“) die Flaggschiff-Produkte des Unternehmens. Alle Produkte, die in über 100 Länder vertrieben werden, werden in Thailand hergestellt. Dabei legen die Dänen großen Wert auf CRS (Corporate Social Responsibility) und haben diverse Richtlinien zu Themen wie Unternehmensintegrität, Gesundheit, Umwelt und Menschenrechte ins Unternehmen integriert. (Vgl. Pandora: https://pandoragroup.com/)

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Pandora Commercial mit Shakira (Quelle: YouTube)

NOW

Revenue_EBITDA_2018_Pandora
(Quelle: Pandora Annual Report 2018: https://investor.pandoragroup.com/static-files/806f8a35-915f-4452-a147-94be22ddd4a8)


Vor kurzem wurden die Ergebnisse des letzten Geschäftsjahres veröffentlicht. Der Umsatz stieg von 22.781 Mio. DKK minimal auf 22.806 Mio. DKK. Die Sparten Charms (53%) und Bracelets (19%) machen 72% des Umsatzes aus (2017: 74%). Der Jahresüberschuss fiel hingegen um 12,5%. Man sollte jedoch nicht außer Acht lassen, dass die Umsatzrendite trotz des Gewinnrückgangs immer noch bei sehr starken 22% liegt. Auch wenn der Gewinn eingebrochen ist, bleibt Pandora eine regelrechte Cashflow-Maschine. Der Free Cash Flow stieg von 5.294 Mio. DKK auf 5.558 Mio. DKK. Das sind über 24% des Umsatzes. Obwohl ein Gewinnrückgang keine schöne Sache ist, sind die Zahlen, die Pandora präsentiert, nicht von der Sorte „Oh Gott, wir gehen pleite! Ratten, verlasst das sinkende Schiff!“.

Trotzdem hatten die Aktionäre von Pandora in den letzten 12 Monaten eine sehr harte Zeit. Dies hat auch das Management gesehen und begann den Brief an die Aktionäre mit dieser Überschrift: „Transforming Pandora to Deliver Long-Term Value“ (Vgl. Pandora Annual Report 2018: https://investor.pandoragroup.com/static-files/806f8a35-915f-4452-a147-94be22ddd4a8)
Pandora kämpft, wie eben alle Unternehmen die irgendwo im Einzelhandel tätig sind, mit den Herausforderungen einer digitalen Welt. Peder Tuborgh, Chairman of the Board of Directors, sprach offen von einem enttäuschenden Jahr und auch davon, dass das „Refreshing“ des Produktportfolios die Umsätze nicht steigern konnte. Tuborgh gestand ein, dass die Marke Pandora zwar sehr bekannt, aber den Kunden die Positionierung der Marke unklar ist. Daher wurde das zweijährige Unternehmensprogramm NOW beschlossen. (Vgl. Pandora Annual Report 2018: https://investor.pandoragroup.com/static-files/806f8a35-915f-4452-a147-94be22ddd4a8)


A long way to go?

Das Ziel von NOW ist langfristiges und nachhaltiges Wachstum bei gleichbleibender Profitabilität. Einer der ersten Schritte hierbei war z.B. die Reduzierung der Filialeröffnungen. Zu den Kernpunkten des Programms gehört die „Leidenschaft“ für Pandora zu entfachen, sprich die Marke soll nachhaltig gestärkt werden. Auch werden die KPIs (Key Performance Indicators) angepasst um die langfristige Wertschöpfung besser im Blick behalten zu können. Beispielsweise wird zur Messung der Profitabilität von EBITDA-Marge auf EBIT-Marge gewechselt. (Vgl. Pandora Annual Report 2018: https://investor.pandoragroup.com/static-files/806f8a35-915f-4452-a147-94be22ddd4a8)
Peder Tuborgh hat die Aktionäre bereits vorgewarnt: Viele Änderungen wird man erst Ende 2019 oder gar 2020 erkennen können. Und auch die Unternehmensergebnisse werden davon zunächst einmal negativ beeinflusst werden, bevor es wieder bergauf geht. (Klingt etwas sehr nach Harvey Dent in The Dark Knight.)


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Harvey Dent in The Dark Knight (Quelle: Fantasy Sports Addicts Anonymous)


Das Management um die neue, im August letzten Jahres installierte Doppelspitze von Pandora, CFO Andres Boyer und COO Jeremy Schwartz, steht vor einem sehr herausfordernden Jahr und wird alle Hände damit zu tun haben um das Ziel von NOW zu erfüllen: Langfristige & nachhaltige Wertschöpfung

Aufgrund der Umstrukturierung erwartet Pandora für das Jahr 2019 einen Umsatzrückgang von 3% – 7%. Dabei sollen 75 neue Stores eröffnet werden. Die Dänen gehen davon aus, dass Investitionen im Zusammenhang mit NOW dieses Jahr ca. 200 Mio. DKK ausmachen werden. (Vgl. Pandora: https://investor.pandoragroup.com/outlook)
Trotz dieser Aufgaben zeigt das Management, dass es das Unternehmen im Auftrag der Aktionäre führt, da 4 Mrd. DKK an die Aktionäre in Form von Dividenden und Aktienrückkäufen ausgeschüttet werden sollen. (Vgl. Pandora: https://investor.pandoragroup.com/dividend-policy)


Bleibt schlussendlich noch zu erwähnen, dass wir Pandora letztes Jahr im November – leider nicht ganz zum absoluten Tiefstpreis – in unser wikifolio mit aufgenommen haben.


Und jetzt seid ihr wieder gefragt: Wie ist eure Meinung zu Pandora? Ist das Unternehmen ein Schnäppchen oder haben die Dänen ernsthafte Probleme? Haut in die Tasten und schreibt uns eure Meinung – gerne auch auf Facebook oder Instagram. Für interessante Diskussionen könnt ihr euch auch unserer Facebook-Gruppe The Value Circle anschließen.


Abschließend, wie immer, noch einen schönen Tag und viel Spaß und Erfolg beim Investieren! ?


Euer freundlicher Value Investor aus der bayrischen Nachbarschaft


Daniel „D!“ Bleicher


Disclaimer


Hinweis nach §34b WpHG: Wir können teilweise selbst direkt oder indirekt im Besitz der angesprochenen Wertpapiere sein. Die Unternehmensanalyse stellt keine Anlageberatung oder Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar.

Risikohinweis: Die analysierten Aktien unterliegen Kursschwankungen. Im Extremfall ist auch ein Totalverlust möglich.

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Comments (9)

Hallo Leute, ein schöner Beitrag auf den ich schon gewartet hatte. Denn ich habe mich auch gefragt, warum es bei dieser Firma die letzt Zeit immer nur bergab ging mit dem Aktienkurs…. Eine solide Sache, aber die Aktionäre wollen nur stetige Gewinn Sprünge? Das ist doch kein klassisches Wachstums Unternehmen, oder? Beste Grüße, Michael

Daniel "D!" Bleicher

Hallo Michael,

es ist schon faszinierend wie sich der Markt oft verhält, nicht wahr? Ich denke Pandora ist ein grundsolides Unternehmen und um einiges mehr wert als das, was Mr. Market aktuell denkt. Andi und ich haben bereits Ende letzten Jahres eine Position in unserem wikifolio aufgebaut und ich habe privat auch vor ein paar Wochen Aktien gekauft. Wie du siehst, sind wir ziemlich davon überzeugt, dass sich Mr. Market hier irrt. 🙂

Bayrische Grüße
Dani

Hallo Michael,
anlässlich einer Value Konferenz in Berlin im letzten Herbst hat sich eine kleine Arbeitsgruppe von Value Investoren gebildet, die an Pandora Interesse hatten. Ich gehöre dieser Gruppe an und habe auch etwas zu Aktienrückkäufen und Markenentwicklung geschrieben (nach zu lesen im Slack).
Kennst du das schon?

Vg
Thomas
Value Gruppe Frankfurt (von Tilman Versch)

Hi.
Netter post zu Pandora AS. Habe ihr auch einen fairen Wert ermittelt?
Ich hatte Pandora (leider) etwas früher gekauft, inzwischen 4 mal (Juli u. Aug. 2018, Feb. u. Nov 2019).
Meine Bewertungen und sonstige Posts zu Pandora können hier nachgelesen werden:
https://searching4value.wordpress.com/category/specific-companies-single-equity/pandora-a-s/.

Ich denke auch, dass der Faire Wert von Pandora weit höher ist als der aktueller Marktwert, aber man muss sich denke ich über folgende kritischen faktoren bewusst sein:
– viel hängt vom erfolgreichen Turnaround ab (insb. underlying like-for-like growth in den eigenen Concept Stores)
– wieviel Werbung (Kosten) sind dafür langfristig nötig und welche nachhaltigen Margen werden zukünftig erwirtschaftet
– China & HK sind kurzfristig sehr starke Probleme, langfristig wird der faire wert auch stark von China abhängen (auch viele sales in anderen Ländenr an Chinesische Touris, insb. in Australien)

Falls der Turnaround realistischerweise nicht gelingt, obwohl es z.Z. sehr danach aussieht*, hoffe ich, dass Pandora’s management den (unseren) shareholder value maximiert und nicht noch viel wert vernichtet! aber das bleibt abzuwarten!
*) https://searching4value.wordpress.com/2020/02/06/pandora-a-s-update-after-ar-2019/#Trends

@Thomas: Mit Slack meinst du dieses collaborationstool (chaträume), nicht irgendeine value investment internet community, richtig?

BG, searching4value (searching4value.wordpress.com)

Servus,

vielen Dank für deinen ausführlichen Kommentar! 🙂
Wir selbst sind auch zu früh in Pandora eingestiegen. Ich habe das auch in meinem letztjährigen Bavarian Value Letter angesprochen (https://bavarian-value.de/2019/12/19/ausgabe-88-bavarian-value-letter-2019-by-daniel-bleicher/).
Derzeit sehen wir den fairen Wert von Pandora bei ca. 45€ – 55€.

Beste Grüße aus Bayern
Dani

Hi.
Mein FVpS ist deutlich höher : 121 Euro laut meiner letzten Valuation.

Aber, wie gesagt: hängt alles sehr an den zugrundeliegenden Assumptions…

Aufgrund meiner Aktualisierten Bewertung (krasser Sales Einbruch, leicht höhere WACC, quasi kein kosten Einsparung) bin ich zum Schluss gekommen heute noch einmal nachzukaufen.
Wie seht ihr Pandora derzeit (Risiko, Bewertung)?
https://searching4value.wordpress.com/2020/03/18/pandora-valuation-update-after-trading-update-in-march-2020/

Wir haben Pandora seit Februar nicht neu bewertet, daher liegt unser faire Wert weiterhin bei 45€ – 55€.
Pandora wird kurzfristig sicherlich auch von den Auswirkungen des Coronavirus betroffen sein. Schmuck gehört nicht zu den Gütern, die in Krisenzeiten als Erstes gekauft werden.
Aktuell unternehmen wir hier nichts, aber wir werden wohl einige Unternehmen nochmals hinsichtlich ihrer finanziellen Stabilität prüfen und je nachdem etwas tun oder auch nicht. 🙂

Beste Grüße aus Bayern
Dani

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