Ausgabe #153: Inside Games Workshop – Das wahrscheinlich nerdigste Unternehmen der Welt

(Warhammer bei Ultra Comix in Nürnberg)


Heute geht es um eine Branche in der wir uns sehr wohl fühlen – Nerd Stuff. Man darf wohl behaupten, dass wir in so mancher Hinsicht auch recht nerdig unterwegs sind. Wir sind große Marvel-Fans, haben aber auch eine Leidenschaft für DC (außer Superman), Star Wars, Herr der Ringe und noch einige andere Sci-Fi-& Fantasy-Universen. Obwohl wir lustigerweise genau mit dem Universum des Unternehmens, um welches es in der heutigen Inside-Analyse geht, dann aber doch wenig Berührungspunkte haben, können wir die Community und dementsprechend die Kunden ziemlich gut einschätzen. Es sind Nerds wie wir. Gut einmal im Jahr fahren wir nach Nürnberg zu Ultra Comix, einem wirklich tollen Comicbuchladen. In dem etwas schlecht klimatisierten Laden – und irgendwie fahren wir meistens im Sommer hin – transpirieren alle Arten von Nerds fröhlich vor sich hin. In der Regel sind wir im ersten Stock bei den Marvel-& DC-Comics und verbringen dort gut und gerne ein paar Stunden – ja, so viel Zeit kann man ohne weiteres in einem Comicbuchladen verbringen. Für die Inside-Analyse ist aber interessant, was sich im Untergeschoss des Ladens befindet. Dort ist die Welt von Warhammer. Ultra Comix ist ein Fachhandelspartner von Games Workshop und um dieses britische Unternehmen geht es heute.

(Ultra Comix, ein Games Workshop Fachhandelspartner)

Games Workshop Group PLC

Games Workshop Group ist nach eigenen Angaben das größte Hobbyminiaturunternehmen der Welt. Die wichtigsten Marken des Unternehmens mit Hauptsitz in Nottingham, Großbritannien, sind Warhammer und Warhammer 40.000. Darüber hinaus besitzt das Unternehmen aber auch die Lizenz für Tabletop-Spiele zu Der Herr der Ringe & Der Hobbit. Im Kern geht es bei Games Workshop um die Herstellung von Miniaturen (oft als Citadel Miniaturen / Citadel Miniatures bezeichnet), die gesammelt, modelliert, bemalt und mit denen sogenannte Tabletop-Spiele gespielt werden können.

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Henry Cavill Talks The Witcher and Warhammer | The Graham Norton Show (Quelle: YouTube)


Citadel Miniatures war ein ehemals unabhängiges, aber mit Games Workshop eng verbandeltes Unternehmen, welches sogar mit finanzieller Unterstützung von Games Workshop gegründet wurde. Im Laufe der Zeit wurde es dann vollkommen in Games Workshop integriert und heute ist Citadel ein Synonym für die Miniaturfiguren von Games Workshop.
Bei Tabletop-Spielen (Tabletop Games) handelt es sich um Strategiespiele bei denen mit Miniaturfiguren (in der Regel aus Zinn oder Kunststoff) Schlachten simuliert werden. Dabei müssen die Figuren aber vorher zuerst eigenständig zusammengebaut und bemalt werden, was ein Teil des Hobbys ist. Auch das Gelände (meistens der Tisch; Tabletop = Tischplatte) wird mal mehr mal weniger aufwändig mit Geländestücken (Wälder, Hügel, …) ausgestattet. Und Games Workshop produziert sowohl die Figuren als auch die passenden Farben, Kleber, Geländestücke, Modelliermasse und so weiter und sofort.
Wie schon erwähnt, sind Warhammer und Warhammer 40.000 die beiden bekanntesten Marken von Games Workshop. Warhammer bzw. genauer gesagt Warhammer Age of Sigmar ist ein Fantasy-Tabletop-Spiel und Nachfolger von Warhammer Fantasy. Warhammer 40.000 wiederum ist die Science-Fiction-Version von Warhammer und spielt in einer dystopischen Zukunft.

(Produktauswahl Games Workshop; Vgl. Games Workshop: https://www.games-workshop.com/de-DE/Ziel?_requestid=25861932)


Die Briten beschreiben ihr Geschäftsmodell selbst wohl am besten:
„We have a simple strategy at Games Workshop. We make the best fantasy miniatures in the world, to engage and inspire our customers, and to sell our products globally at a profit. We intend to do this forever. Our decisions are focused on long-term success, not short term gains.
Simple, but every part of this statement is important. We make things. We are a manufacturer. Not a retailer. We do have outlets in retail locations and these stores show customers how to engage with our hobby of collecting, painting and playing with our miniatures and games. They are the front end of our manufacturing business. If our stores do a great job, we will recruit lots of customers into our Hobby and they will enjoy spending their money on the products we make. The products we make for our customers are the best in the wargaming world. This is because everyone at Games Workshop is passionate about our Hobby.“ (Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/our-business-model/)
Obwohl die Figuren und das ganze Zubehör natürlich auch online über die eigenen Webshops bestellt werden können, legen die Briten extrem großen Wert auf den Einzelhandel. Dabei betreibt Games Workshop die Läden entweder selbst oder setzt auf unabhängige Einzelhändler wie Ultra Comix (vergleichbar mit dem Comicbuchladen von Stuart in The Big Bang Theory). Ja, alles etwas nerdig – wir lieben es. Dort kommen die Fans zusammen und können unter Gleichgesinnten ihrem Hobby nachgehen. Das führt zu einer noch größeren Bindung zum Hobby und dementsprechend auch zu den Produkten von Games Workshop. In Entwicklungsländer wiederum setzt Games Workshop dann eher lokale Vertriebsnetzwerke, die die Produkte dann an die Einzelhändler bringen.

Leonard und Sheldon im Comicbuchladen (Quelle: Tenor)


Die Briten unterteilen ihren Umsatz primär in drei Segmente:
Trade: Verkauf über unabhängige Einzelhändler – sowohl physisch als auch über deren Webshops – und Umsätze des unternehmenseigenen Verlags Black Library (2021: 5.400 Stores in 73 Ländern, ca. 55% Umsatzanteil)
Retail: Umsätze aus den eigenen Stores (2021: 523 Stores in 23 Ländern, ca. 20% Umsatzanteil)
Online: Umsätze aus dem eignen Onlineshop (2021: Ca. 25% Umsatzanteil)
Im Geschäftsjahr 2021 wurde über 77% des Umsatzes außerhalb von Großbritannien erwirtschaftet. Die Lizenzeinnahmen für bspw. Videospiele werden nicht in den Umsätzen ausgewiesen, sondern laufen unter sonstige betriebliche Erträge (Other Operating Income).


Historie

1975

Die drei Freunde Ian Livingstone, Steve Jackson und John Peake gründen in Großbritannien einen Versandhandel, der Fantasy-Rollenspiele und Brettspiele wie z.B. Dungeons & Dragons importiert und geben dem Unternehmen den Namen Games Workshop, welcher sich knapp gegen die Alternative Games Garage durchsetzt.

1977

Das Tabletop-Spiele-Magazin White Dwarf ersetzt den unternehmenseigenen Newsletter Owl and Weasel.

1978

Games Workshop eröffnet den ersten eigenen Laden.

1979

Games Workshop finanziert die Gründung von Citadel Miniatures, einem Hersteller von Metallminiaturen für Fantasy-Rollen-& Tabletop-Spiele, durch Bryan Ansell.

1983

Das erste Regelwerk zu Warhammer Fantasy erscheint.

1984

Games Workshop eröffnet sein erstes Büro in den USA.

1986

Tom Kirby wird Hauptgeschäftsführer und das Sci-Fi-Tabletop-Spiel Space Marine erscheint.

1987

Warhammer 40,000: Rogue Trader kommt auf den Markt.

1991

Bei einem Management-Buy-Out (eine Unternehmensübernahme, bei der das bisherige Management das Unternehmen kauft) durch Tom Kirby und Bryan Ansell verkaufen Ian Livingstone und Steve Jackson ihre Anteile für 10 Mio. £.

1994

Games Workshop geht an der London Stock Exchange an die Börse.

1997

Games Workshop‘s Verlagsabteilung Black Library, welche bspw. Romane zum Warhammer Fantasy oder Warhammer 40,000 Universum veröffentlicht, wird ins Leben gerufen.

2001

Games Workshop erwirbt die Rechte für die Produktion von Miniaturfiguren von Der Herr der Ringe.

2004

Das Echtzeit-Strategie-Videospiel Warhammer 40,000: Dawn of War wird veröffentlicht.

2015

Warhammer Age of Sigmar ersetzt das Vorgängerspiel Warhammer Fantasy.

2016

Die Webseite Warhammer Community geht online um Bastler aus der ganzen Welt zusammenzubringen und eine zentrale Anlaufstelle für Neuigkeiten und Artikel zu Warhammer zu bieten.


Gegenwart

Die britischen Nerds haben im Januar ihre Ergebnisse zum ersten Halbjahr 2022 veröffentlicht, welches Ende November 2021 endete. Das Geschäftsjahr der Briten geht bis Ende Mai.
Wenn ein CEO den Bericht wie folgt beginnt, ist das schon mal ein gutes Zeichen für die Investoren: „We are on the front foot and confident in our ability to continue to deliver our strategy. Our commitment to focus on real cash returns and return on capital continues to deliver honest and consistent returns to our owners. We will continue to try our best. In the period reported, we have delivered just that.“ (Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/annual-reports-and-half-year-results/)
Uns gefällt, dass sich CEO Kevin Rountree ganz klar auf die Eigentümer, also die Aktionäre bezieht. Trotzdem sind die schönen Worte zwar ganz nett, aber was steckt dahinter?

(Games Workshop Deutschland; Vgl. Games Workshop: https://www.games-workshop.com/de-DE/Ziel?_requestid=26847958)


Games Workshop konnte in den ersten sechs Monaten des Geschäftsjahres seinen Umsatz im Vergleich zum Vorjahreszeitraum um ca. 2,5% auf knapp 191,5 Mio. £ (Britische Pfund) steigern. Das ist jetzt nicht unbedingt berauschend. Das EBIT sank im ersten Halbjahr sogar um ca. 3,8% auf knapp 88,5 Mio. £. Das entspricht zwar immer noch einer EBIT-Marge von gut 46,2%, aber die Entwicklung ist jetzt nicht wirklich toll. Beim Gewinn sieht’s ähnlich aus. Dieser sank um knapp 3,7% auf ca. 71,2 Mio. £. Obwohl Games Workshop umsatztechnisch das beste Halbjahr der Unternehmensgeschichte hingelegt hat, wirkt das alles noch nicht so prickelnd. Wie sieht die Sache denn währungsbereinigt aus? Währungsbereinigt konnte der Umsatz um über 6,4% und das EBIT um ca. 2% gesteigert werden. Sieht schon etwas besser aus.
Da die Briten viel Wert auf den stationären Einzelhandel legen, sind sie natürlich stark von der pandemischen Lage abhängig. Viele der eigenen Läden, sind sogenannte Single Staff Stores, werden also nur von einem Store Manager allein geleitet. Ende Mai 2021 waren das 406 von 523 eigenen Läden, also über 77,6%. Fällt der Store Manager krankheitsbedingt z.B. wegen einer Corona-Infektion aus, dann wird’s problematisch. Generell werden über dieses Modell natürlich die Kosten relativ geringgehalten, aber eben auch zu einem höheren Risiko.
Auch die weltweiten Lieferkettenprobleme haben bei den Nerds ihre Spuren hinterlassen, so dass einige neue Produktneuheiten nach hinten verschoben werden mussten.
Trotz dieser Probleme und anderen Effekten wie höhere Löhne und gestiegene Transportkosten sieht das Management von Games Workshop das Kerngeschäft weiterhin in der Spur: „Our profit before tax is down £3.4 million, however, excluding foreign exchange movements and increased carriage costs and paying our staff more (a good thing!), our net core business profits are broadly in line with last year’s record performance. When we say the core business, we are referring to our business that focuses on realising our intellectual properties as miniatures and supporting products, excluding licensing. We continue to remain focused on our core business metrics and are working tirelessly to improve the ones that are in our control.“ (Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/annual-reports-and-half-year-results/)
Die Art und Weise wie das Management mit den Aktionären spricht gefällt uns persönlich ziemlich gut. Man hat das Gefühl, dass man sich auf die richtigen Dinge konzentriert, man offen und ehrlich mit den Aktionären spricht und langfristig und im Sinne der Eigentümer denkt.
Auf den letzten Teil des Zitats im Hinblick auf das Kerngeschäft möchten wir an dieser Stelle nochmals eingehen, da es einfach wichtig für das Verständnis ist.
Das Lizenzgeschäft (bspw. Videospiele) gehört nicht zum Kerngeschäft. Games Workshop weist diese Einnahmen nicht im Umsatz, sondern als sonstige betriebliche Erträge (Other Operating Income) aus. Daher sollten wir uns nochmals ansehen wie sich das Kerngeschäft (Herstellung und Verkauf von Miniaturen und Zubehör) und das Lizenzgeschäft – Other Operating Income (Royalties Receivable = erhaltene Tantiemen) – im Jahresvergleich entwickelt haben. Das EBIT des Kerngeschäft kam im ersten Halbjahr auf 68,4 Mio. £ (knapp 77,3% des EBITs), das Lizenzgeschäft kam auf 20,1 Mio. £ (über 22,7% des EBITs). Im Vergleich zum Vorjahr sank das EBIT des Kerngeschäfts um knapp 17,9%, wohingegen die Lizenzeinnahmen um über 131,0% gestiegen sind. Hierdurch sieht man deutlicher wie die gestiegenen Transportkosten und höheren Löhne auf das Kerngeschäft durchschlagen. Das Lizenzgeschäft mit bspw. Videospielen hingegen lief sehr gut. Währungsbereinigt sank das EBIT im Kerngeschäft „nur noch“ um knapp 11,2% während die Lizenzeinnahmen um knapp 132,2% gestiegen sind.

Jetzt sehen wir uns die drei Umsatzsegmente bzw. eher Umsatzkanäle Trade, Retail und Online etwas genauer an.
Im Bereich Trade werden die Produkte primär an unabhängige Einzelhändler oder in Entwicklungsländern auch an lokale Vertriebsnetzwerke verkauft. Auch die Einnahmen aus dem Verlag Black Library werden hierunter aufgeführt. Über diesen Kanal konnte der Umsatz um über 3,9% auf 108,1 Mio. £ gesteigert werden. Damit wurden über Trade in den ersten sechs Monaten des Geschäftsjahres über 56,4% der Umsätze erzielt. Im ersten Halbjahr kamen ca. 500 neue Einzelhändler (Fachhandelspartner) hinzu (ca. 5.900 Einzelhändler weltweit), was sich positiv auf die Umsätze ausgewirkt hat.
Der Bereich Retail umfasst die Einnahmen aus den selbstbetriebenen Shops. Hier konnte der Umsatz im Vergleich zum Vorjahreszeitraum um knapp 13,6% auf 41,9 Mio. £ gesteigert werden. Das entspricht einem Umsatzanteil von ca. 21,9%. Man hat netto 4 Filialen verloren und kommt hier jetzt auf 519 eigene Stores. Seit kurzem pilotiert man das neue Konzept der Warhammer Café Stores in Dallas und Los Angeles und ist mit den ersten Ergebnissen bisher zufrieden. 10 neue Stores mit diesem Konzept sollen demnächst in Nordamerika folgen. Auch in Shanghai (China) und Tokyo (Japan) sollen Warhammer Café Stores eröffnet werden.

(Warhammer Store & Cafe: Los Angeles; Vgl. Warhammer Community: https://www.warhammer-community.com/en-us/2021/02/01/introducing-the-warhammer-store-cafe-los-angeles-2/)


Unter Online laufen die Umsätze aus den eigenen Onlineshops, die Abogebühren des neuen Streaming-Services Warhammer+ und auch die Umsätze aus dem Verkauf über externe Webseiten. Mit letzterem sind vermutlich Verkäufe über bspw. Amazon gemeint. Die Verkäufe aus den Onlineshops der unabhängigen Einzelhändler (Fachhandelspartner) wiederum werden dem Kanal Trade zugeordnet. Online war der einzige Kanal dessen Umsatz zurückging und ist nun der kleinste Umsatzkanal. Der Umsatz sank um ca. 9,6% auf 41,5 Mio. £ und somit kommt Online nur noch auf einen Umsatzanteil von knapp 21,7%. Der Webshop soll ein Upgrade erhalten und dafür planen die Briten mit Investitionen in Höhe von ca. 6 Mio. £. Dann werfen wir einen Blick auf die regionale Verteilung der Umsätze

(Umsatzverteilung Games Workshop nach Regionen erstes Halbjahr 2022; Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/annual-reports-and-half-year-results/)


Umsatzsteigerung erstes Halbjahr 2022
UK and Continental Europe: -0,2%
North America: +6,4%
Australia and New Zealand: -17,4%
Asia: +10,2
Rest of World: +/- 0,0%
Black Library: -23,1%
Digital and Apps: +28,9%

Umsatzanteil erstes Halbjahr 2022 (erstes Halbjahr 2021)
UK and Continental Europe: 43,9% (45,1%)
North America: 40,9% (39,5%)
Australia and New Zealand: 6,0% (7,4%)
Asia: 3,4% (3,2%)
Rest of World: 0,4% (0,4%)
Black Library: 0,5% (0,7%)
Digital and Apps: 3,0% (2,4%)

Der größte Markt bleibt weiterhin Großbritannien und Europa, aber der Abstand zu Nordamerika wird geringer. Auffällig sind noch Asien und Ozeanien (Australien & Neuseeland). Asien spielt zwar noch keine so große Rolle im Vergleich zu anderen Regionen, aber genau deswegen sehen die Nerds hier Potential und fokussieren sich immer mehr auf diese Region. In Australien haben die strengen Coronaregel zu vielen geschlossenen Läden geführt und dadurch den Briten das Ergebnis in Down Under verhagelt.

Letztes Jahr hat Games Workshop den eignen Streamingdienst Warhammer+ für 5,49 € monatlich auf die Straße gebracht. Die dortigen Animationsserien und Shows wurden in den ersten 3 Monaten insgesamt 2 Millionen aufgerufen. Der „Club“ ist für die treuesten Fans gedacht und bietet bspw. auch exklusive Produkte nur für „Clubmitglieder“. Die Briten sind somit wohl auch der nerdigste Streaming-Anbieter der Welt. Die Umsätze daraus laufen unter dem Bereich Online.

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Warhammer+ is Here (Quelle: YouTube)


Unserer Meinung nach hat Games Workshop bei all dem steigenden Konkurrenzdruck im Bereich Streaming den vielleicht “robustesten” Streaming-Dienst weltweit. Natürlich ist das Abonnenten-Potential deutlich geringer als bei anderen Streaming-Anbietern, aber die Hardcore-Warhammer-Fans werden kaum Warhammer+ für einen anderen Dienst wie bspw. Netflix kündigen.

Darüber hinaus konnten die Briten nun endlich bei der Erneuerung des Logistikzentrums in Memphis, USA, bedeutende Fortschritte machen. Es hatten sich bis November 2021 Auslieferung im Wert von ca. 5 Mio. £ angestaut. Mit der neuen Software sollte dieser Stau bis Anfang des Jahres abgearbeitet worden sein. Jetzt wird auch das zweite Logistikzentrum (Nottingham, Großbritannien) upgradet.

Außerdem lief das Lizenzgeschäft in den ersten sechs Monaten bereits sehr gut und das könnte auch so weiter gehen, da 2022 noch Spiele wie z.B. Total War: Warhammer 3 (Februar) und Warhammer 40,000: Darktide (September) released werden bzw. wurden.

(Total War: Warhammer III; Vgl. Xbox: https://www.xbox.com/de-DE/games/total-war-warhammer-iii)

Kennzahlenanalyse

(eigene Berechnungen)


Wer sich ein bisschen mit Kennzahlen auskennt sieht, dass die Fundamentaldaten allererste Sahne sind. Die Eigenkapitalquote liegt seit Jahren bei rund 70%. Bei einem dynamischen Verschuldungsgrad von ca. 60% in 2021 und immer unter 100% in den letzten Jahren haben wir im Hinblick auf die finanzielle Stabilität keine Bedenken bei den Briten. Und Eigenkapitalrenditen von über 60% bei solch einer hohen EK-Quote sucht man weltweit oftmals vergebens. Nicht zuletzt sollte man ein Auge auf die EBIT-Marge werfen, die auf Wettbewerbsvorteile und eine gewisse Preissetzungsmacht hindeuten kann. Bei rund 43% in 2021 gibt es zumindest einen begründeten Verdacht, dass das so sein könnte. Auch das durchschnittliche Gewinnwachstum kennt man so eher von klassischen Growth-Unternehmen mit oftmals höherer Verschuldung. Und wem das noch nicht genügt, der bekommt auch noch ne nette kleine Dividende.


Qualitative ANalyse

Games Workshop Group ist ein Unternehmen aus Großbritannien, welches primär Sci-Fi-& Fantasy-Miniaturfiguren – hauptsächlich aus dem eigens kreierten Warhammer-Universum – entwirft & herstellt. Ursprünglich bekannt wurde das Unternehmen, da es das Pen-&-Paper-Rollenspiel Dungeons & Dragons nach Europa brachte.
Die Miniaturfiguren der Briten können mit eigens dafür kreierten Malsets bemalt werden und dienen als Figuren für Tabletop-Spiele. Tabletop Games sind dabei eigentlich nichts anderes als Rollen-/Strategiespiele, bei denen sich zwei oder mehrere Spieler gegenübersitzen und mit eigens dafür gekauften Miniaturfiguren quasi „auf dem Küchentisch“ und ohne festes Spielbrett gegeneinander antreten. Der Reiz besteht aus vier ganz einfachen Dingen: Sammeln, modellieren, anmalen und spielen
Das Geschäftsmodell sieht vor die besten Miniaturfiguren der Welt herzustellen und diese weltweit gewinnbringend zu verkaufen mit Fokus auf langfristigen Erfolg. Value-Herz was willst du mehr?
Wichtig zu wissen ist, dass sich Games Workshop Group vor allem als Produzent sieht. Die Figuren werden dann entweder in hiesigen Comicläden (Fachhandelspartner), wo es eine Abteilung mit den Figuren gibt, oder in den unternehmenseigenen Shops oder online verkauft. Dem Unternehmen ist es sehr wichtig hochqualitative Produkte herzustellen, weil sie wissen, dass das ein Schlüssel für Erfolg in dieser Nische ist.
Schlussendlich konzentriert man sich auf die wichtigen Dinge und verzichtet auf Werbung für den Massenmarkt, da man auf seine kleine, aber feine Kundenbasis setzt.
Dabei sind die eigenen Stores sehr wichtig. Our stores only stock Games Workshop product. They are where we recruit the majority of our new customers. To do so, the stores don’t offer the full range of our product, only starter sets, new release product and the appropriate extended range. At the year end, we had 523 of our own retail stores in 23 countries.” (Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/)

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Will Friedle Visits Games Workshop (G&S Painters Guild) (Quelle: YouTube)


Und auch das Netzwerk von unabhängigen Einzelhändlern (Fachhandelspartnern) ist ein wichtiger Baustein. Dabei handelt es sich in der Regel nicht um irgendwelche großen Ketten à la Toys “R” Us, sondern um eher kleinere, spezialisiertere Läden. Diese kennen „ihre“ Nerds und da sie gut mit Games Workshop vernetzt sind, können sie die Kunden sehr gut beraten und auf deren Wünsche eingehen

(Warhammer 40.000 Figuren; Vgl. Warhammer40000.com: https://warhammer40000.com/de/)


Zum Thema Burggraben schreibt Games Workshop selbst etwas auf der Website. Hier gibt’s allerdings die anscheinend britische Variante des Burggrabens, die Fortress Wall (Festungsmauer) – soll uns auch recht sein. 😉
We have been building our Fortress Wall and Moat for many years and the competitive advantage they provide gives us confidence in our ability to grow profitably in the future.” (Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/our-business-model/)
Die Marke und die IP (Intellectual Property = geistiges Eigentum) sind der Burggraben der Nerds. Ähnlich wie bei Disney könnte man natürlich eine andere Comic-Ente oder Comic-Maus erschaffen, die ähnlich aber eben nicht Donald oder Micky sind. Und genauso wollen die Fans von Warhammer ausschließlich ihre qualitativ hochwertigen Warhammer-Figuren und keine anderen haben. Dafür sind sie bereit viel Geld zu zahlen und zwar nicht nur für Figuren, sondern auch für die dazugehörigen Farben samt Pinseln bis hin zu ganzen Themensets-& Welten, die natürlich auch von Games Workshop hergestellt werden.
Wir sind ja bekanntlich auch Nerds, in unserem Falle geht es zwar eher in Richtung Marvel Comics, Star Wars und ein bisschen DC Comics, aber wir wissen ein oder zwei Dinge über das „Nerdtum“. Deswegen wissen wir auch, dass Nerds, obwohl sie gerne auch mal über „ihr“ Produkt jammern oder es Kritik hagelt (Star Wars Episode 8, we look at you!), dem „Franchise“ trotzdem verbunden bleiben. Nerds sind sehr leidenschaftlich und dementsprechend eine treue Fangemeinde. Es müsste schon sehr viel passieren, dass wir keine Marvel Comics mehr lesen. Das bedeutet im Sinne von Games Workshop demnach auch, dass Nerds sehr loyale Kunden sind und wahrscheinlich im Gegensatz zu anderen Käuferschichten eher gewillt sind höhere Preise für ihre Produkte zu schlucken. Das ist keine schlechte Ausgangssituation für den Miniaturfigurenspezialisten, da es sich praktisch fast wie ein Abo-Modell ohne Abo verhält – man kann auf die regelmäßigen Käufe der Fans zählen.
„Maybe this is not prohibitive pricing if you are hooked on the hobby. Addicts seem to become so when young, and it can persist – such that the Warhammer games have been described as “heroin for middle-class nerds”. (Vgl. Interactive Investor: https://www.ii.co.uk/analysis-commentary/stockwatch-baillie-gifford-doubles-stake-fallen-growth-star-should-you-ii523261)

Allgemein geht das jährliche Wachstum für den gesamten Spielemarkt weltweit weiter nach oben. Das durchschnittliche jährliche Wachstum bis 2024 soll ca. 8% betragen. Wird man noch etwas spezifischer und sieht sich den Markt für Brettspiele an geht es laut Statistiken in Richtung 7% jährliches Wachstum bis 2025, was auch sehr ordentlich ist. Und dann gibt es dann natürlich auch noch den nicht zu unterschätzenden Nerdfaktor. Nicht erst seit The Big Bang Theory erlebt das Nerdtum eine Hochphase. Auch die seit über 10 Jahre andauernden Erfolge des Marvel Cinematic Universe sprechen ihre eigene Sprache. Man sollte die Leidenschaft – und manchmal auch Leidensfähigkeit – von Nerds niemals unterschätzen. Und diese sind meistens nicht nur in einer Nische aktiv sind, sondern wenn sie auf bspw. Der Herr der Ringe stehen, ist es auch sehr wahrscheinlich, dass sie sich für weitere Franchises wie z.B. Game of Thrones, Marvel, Star Wars, Star Trek und eben auch Warhammer interessieren.

Größter Anteilseigener von Games Workshop ist der schottische Investmentfonds Baillie Gifford, welcher um die 10% Aktien hält. Diese sind dafür bekannt qualitativ hochwertige Growth-Unternehmen lange zu halten. Solche Großaktionäre hat man doch gern.
CEO ist Kevin D. Rountree, welcher seit 1998 beim Unternehmen ist. Er war vorher CFO (ab 2008) und COO (2011) und übernahm schließlich dann in 2015 die Rolle des CEO. Und seitdem geht es richtig aufwärts. Vorher lief es nämlich nicht so prickelnd und die Community beschwerte sich regelmäßig über immer höher werdende Preise bei einer gleichzeitig sinkenden Qualität der Produkte. Und generell macht Rountree in Sachen Kunden- & Investorenkommunikation so einiges richtig. Er redet von klaren Strategien, von Fokus auf langfristigen Erfolg und von Cashflow-Generierung für die Eigentümer, die Aktionäre. Außerdem ist er sich bewusst, welchen Burggraben Games Workshop besitzt und wie er diesen gewinnbringend einsetzen kann.


Konkurrenz- & Wettbewerbsanalyse

Heute gibt es zum allerersten Mal keine Übersicht mit Wettbewerbern und das aus gutem Grund. In seiner Nische ist Games Workshop Group wirklich so einzigartig, dass es keine direkten börsennotierten Wettbewerber gibt, dafür ist die Nische zu speziell. Lediglich Hasbro bildet hier eine kleine Ausnahme. Denn diese haben bereits 1998 Avalon Hill gekauft, deren Name immer noch auf diversen Brettspielen prangt (z.B. Risiko, HeroQuest, Betrayal). Noch interessanter allerdings ist Wizards of Coast, ein Unternehmen, welches ebenfalls von Hasbro gekauft wurde im Jahre 1999. Damit gehören Hasbro mit dem Kartenspiel Magic: The Gathering und Dungeons & Dragons zwei extrem bekannte Spiele-Franchises.
Ein ebenfalls bekanntes Unternehmen ist Fantasy Flight Games, die auch ziemlich starke Marken besitzen und sich neben Tabletop Games auch auf Kartenspiele spezialisiert haben.

(Markenrechte Fantasy Flight Games; Vgl. Fantasy Flight Games: https://www.fantasyflightgames.com/en/products/#/universe)


Der zweitgrößte Brettspielehersteller nach Hasbro ist das französische Unternehmen Asmodée zu dem auch seit 2014 eben erwähntes Fantasy Flight Games gehört.

Aber was sagt uns das jetzt alles? Wir glauben, dass es weniger um die direkte Konkurrenz zwischen den einzelnen Unternehmen geht, denn viele Nerds entscheiden sich nicht zwischen Produkt A und Produkt B, sondern sind oftmals Fans von mehreren Franchises und nehmen im Zweifel einfach beides. Wo es hingegen etwas schwieriger wird, ist der Faktor Zeit. Der Tag hat nun mal nur 24 Stunden und die „Konkurrenz“ um Freizeitaktivitäten wird immer größer. Warhammer ist ein zeitintensives Hobby. Ist man allerdings tief in einer Community drin und hat schon etliche Sachen zu Hause ist es eher unwahrscheinlich, dass man mittendrin die Reißleine zieht und komplett aufhört.


Risiken

Generell liegt der Fokus der Nerds auf dem Einzelhandel, egal ob eigene Stores oder unabhängige Läden – eine tolle Strategie, da sie so ihre Kunden noch enger an sich binden können. Aber in einer Pandemie ist das eben nicht so gut. Sollte im Herbst oder Winter Corona wieder stärker „zurückkommen“ – was wir alle nicht hoffen – wird das auch wieder negative Auswirkungen auf das Geschäft der Briten haben. Der hohe Anteil an Single Staff Stores hält zwar insgesamt die Kosten für die Läden niedrig, bringt aber auch zusätzliches Risiko aufgrund möglicher krankheitsbedingter Ausfälle. Aber trotzdem muss man festhalten, das Games Workshop auch während der Hochphasen der Pandemie sehr profitabel gearbeitet hat.

Auch die Inflation geht nicht spurlos an den Nerds vorbei. Bereits letztes Jahr haben gestiegene Fracht- und Materialkosten dazu geführt, dass die Bruttomarge gesunken ist. Die aktuellen Preissteigerungen auf breiter Front werden die Margen der Briten weiter unter Druck setzen. Aber Games Workshop reagiert hierauf schon mit Preiserhöhungen für einen Großteil ihrer Produkte. „So, regrettably, we’ll soon be increasing prices a little.
In many cases, this will be about 5%. So, as an example of what you can expect on most kits, a box of Space Marine Intercessors will go up just £1 from £35 to £36.*
A few things are going up about 10% (e.g. books, scenery, resin miniatures), and there are a couple of outliers (e.g. Blood Bowl teams and metal miniatures) which are going up around 20%.
The price change will come into effect on the 7th of March.“ (Vgl. Warhammer Community: https://www.warhammer-community.com/2022/02/09/important-pricing-news/)
Aufgrund der Beliebtheit der Produkte bei den Fans sind wir auch guter Dinge, dass Games Workshop die Preise auch ohne größere Schwierigkeiten durchsetzen kann.

Und es gibt ein weiteres Risiko, welches die Briten am besten selbst beschreiben: „Our biggest risk is senior management becoming complacent. I will continue to do my best to make sure it does not happen.“ (Vgl. Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/annual-reports-and-half-year-results/)
Wir mögen die offene und ehrliche Art und Weise des Managements.


Bewertung

Wir gehen von einer langfristigen Wachstumsrate der Owner Earnings von 5,0% aus. Diese setzt sich aus einer Inflationsrate von 2,0% und einem angenommen organischen Wachstum von 3,0% zusammen.

Bei aktuellen Owner Earnings von 107 Mio. € (2021) ergeben sich folgende Werte:

Fairer Wert: 123 €

10% Sicherheitsmarge: 111 €

20% Sicherheitsmarge: 99 €

30% Sicherheitsmarge: 87 €

40% Sicherheitsmarge: 74 €

Buchwert: 6€

Derzeitiger Aktienkurs (16.05.2022): 83 €

Die Erklärung unserer Unternehmensbewertung findet ihr in Ausgabe #11.


Fazit


Die britischen Nerds überzeugen uns schlicht und ergreifend. Das Unternehmen arbeitet sehr profitabel und das Management setzt unserer Meinung nach die richtigen Prioritäten. Durch das Konzept mit eigenen Läden und Fachhandelspartnern ist man sehr nah an den Kunden dran. Und „bessere“ Kunden kann man sich als Unternehmen wohl kaum wünschen. Die Fangemeinde besteht hauptsächlich aus Nerds – und das ist in keinster Weise despektierlich gemeint. Auch, wenn Warhammer jetzt nicht gerade „unser“ Universum ist, würden wir uns selbst ebenfalls als Nerds bezeichnen und können dementsprechend die Community ziemlich gut einschätzen. Es handelt sich um loyale und leidenschaftliche Fans, die für „ihr“ Universum brennen und dementsprechend bereit sind einiges an Geld dafür auszugeben.
Natürlich gibt es auch bei Games Workshop Risiken. Durch den Fokus auf den Einzelhandel und auch die dünnbesetzten Single Staff Stores ist man in einer pandemischen Lage ziemlich anfällig. Auf der anderen Seite haben die Briten trotzdem auch in den letzten beiden Jahren sehr profitabel gearbeitet. Darüber hinaus müssen sich die Nerds mit der Inflation und steigenden Kosten herumschlagen. Aber aufgrund der treuen Fangemeinde sollten sich Preiserhöhungen ohne größere negative Effekte durchsetzen lassen.
Wie erwähnt, sind wir persönlich von Games Workshop überzeugt und haben das Unternehmen sowohl im wikifolio als auch in unseren privaten Portfolios. In den letzten Wochen und Monaten haben wir hier schon regelmäßig nachgekauft, sodass wir mit unseren Positionsgrößen eigentlich schon recht zufrieden sind. Sollten die britischen Nerds aber doch nochmals günstiger werden, kann es durchaus sein, dass wir erneut schwach werden und noch etwas nachlegen.


Jetzt seid ihr wieder gefragt: Kennt ihr Games Workshop? Habt ihr schon mal Warhammer-Figuren gekauft und zusammengebastelt? Schreibt uns eure Meinung! Gerne könnt ihr euch auch unserer Facebook-Gruppe The Value Investing Circle anschließen.
Außerdem könnt ihr hier einen Blick auf unser wikifolio werfen.


Abschließend wünschen wir euch wie immer noch einen schönen Tag und viel Spaß und Erfolg beim Investieren!


Eure freundlichen Value Investoren aus der bayrischen Nachbarschaft


Andreas & Daniel


Weitere Quellen

Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/
Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/annual-reports-and-half-year-results/
Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/our-business-model/
Games Workshop: https://investor.games-workshop.com/our-history/
Games Workshop: https://jobs.games-workshop.com/our-history/timeline
Wikipedia: https://en.wikipedia.org/wiki/Games_Workshop
Wikipedia: https://de.wikipedia.org/wiki/Games_Workshop
Warhammer Community: https://www.warhammer-community.com/2022/02/09/important-pricing-news/
Prnewswire: https://www.prnewswire.com/news-releases/nearly–55-billion-growth-in-global-toys-and-games-market-2020-2024–40-growth-to-come-from-apac–technavio-301240304.html
Prnewswire: https://www.prnewswire.com/news-releases/board-games-market-size-to-grow-by-usd-2-56-billion–market-research-insights-highlight-rapid-improvements-in-content-and-gameplay-as-key-driver–technavio-301466663.html
Board Game Atlas: https://www.boardgameatlas.com/publishers
Table Knight: https://tableknight.com/the-tabletop-game-publishers-every-fan-should-know-about/


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Hinweis nach §34b WpHG: Wir können teilweise selbst direkt oder indirekt im Besitz der angesprochenen Wertpapiere sein. Die Unternehmensanalyse stellt keine Anlageberatung oder Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar.

Risikohinweis: Die analysierten Aktien unterliegen Kursschwankungen. Im Extremfall ist auch ein Totalverlust möglich.

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Comments (2)

Erstklassige Analyse, vielen Dank! Es wird spannend ob der Titel im gleichen Tempo wieder Gaming Sektor wachsen kann. Ich denke der Gaming-Sektor folgt einem Trend, der auch nach dem (vorläufigen) Ende des Great Lockdown überdurchschnittlich wachsen wird. Ich halte aktuell (auch nach dem Blutbad der letzten Wochen) EA und TTWO.

Vielen Dank Eduard! 🙂
Wir finden die Gaming-Branche ebenfalls ziemlich interessant. Wir haben bspw. auch Nintendo im Portfolio (https://bavarian-value.de/2021/10/07/ausgabe-141-inside-nintendo-its-a-me-mario/).

Best Grüße aus Bayern
Dani

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